과제-03 쟁점과 딜레마 분석 011-11 김태헌

1. 관심 주제 및 일반적 배경

주식 시장은 수많은 사람들이 돈을 벌기 위해 뛰어드는 곳이다. S&P500 등의 지수에 투자하여 안정적인 수익을 얻으려는 사람들도 있는 반면, 그보다 높은 수익률을 노리고 특정한 개별 주식을 사는 사람들도 많다. 주식 매매를 하다 보면, 주식의 가격은 어떻게 결정되는지, 어떤 선택이 더 좋은 선택인지 궁금해질 수 있다. 나는 Eugene F. Fama의 효율적 시장 가설(Efficent Market Hypothesis, EMH)과 이를 반박하는 행동재무학자들 사이의 논쟁을 분석하고 이에 대한 해답을 생각해봄으로써 우리가 시장에 대해 어떠한 태도를 가져야 할지 알아보려 한다.

2. 논쟁 중인 학술적 쟁점 (Core Issue)

주요 쟁점:

시장은 효율적인가, 비효율적인가? 가격은 정말 내재가치에만 의존하는가?

상반된 입장:

  • Eugene F. Fama의 효율적 시장 가설에서 효율적이라는 말은 시장이 정보 면에서 효율적이라는 의미이다. 새로운 정보가 생기면 순식간에 가격에 반영되기 때문에 가격은 항상 내재가치를 따라 움직이며, 결국 가격은 예측 불가능한 랜덤 보행(random walk)을 따른다는 것이다. 따라서 꾸준히 초과수익을 얻는 것은 거의 불가능하다.
  • 이에 대해 Richard H. Thaler를 포함한 행동재무학자들은 시장이 항상 효율적이지는 않으며, 가격은 내재가치뿐만 아니라 사람의 심리적 요인 등에 크게 영향을 받는다고 주장한다. 따라서 ‘저평가’된 주식을 잘 찾을 수 있다면 높은 수익률을 거둘 수 있다고 본다.
  • 한편 Grossman-Stiglitz Paradox에 따르면 완전히 정보 효율적인 시장은 존재할 수 없으며, 이는 Fama와 Thaler 양 측이 동의하는 점이다.

3. 촉발되는 딜레마 또는 난제 (Dilemma / Hard Question)

  • 딜레마:
    • 시장이 효율적이라는 Eugene F. Fama 의 이론을 받아들인다면, 현실의 주식 시장에서 나타나는 가치주 프리미엄, 1월 효과, 모멘텀 등의 여러 이상현상(anomaly)들을 설명할 수 없다.
    • 반면 행동재무학자 들의 말대로 시장이 비효율적일 때가 자주 있다면 많은 투자자들이 그 비효율성을 이용하여 초과 수익을 얻으려 할 것이나, 실제로는 개인과 기관을 막론하고 시장 수익률을 꾸준히 이기는 투자자가 매우 소수라는 점에서 역시 의문을 남긴다.
    • 결국 두 입장 모두 시장을 충분히 설명하지 못한다.
  • 과제 질문: 효율적 시장 가설과 행동재무학적 설명 각각을 반박하는 증거가 모두 존재하는 상황에서, 우리는 시장을 어떻게 이해해야 하는가?

4. 관련 학자 및 입장 정리

학자명 대표 저작/논문 입장 요약
Eugene F. Fama “Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work” (1970) 시장은 대체로 효율적이다. 가격은 내재가치를 반영한다.
Werner F. M. De Bondt, Richard H. Thaler “Does the Stock Market Overreact?”(1985) 시장은 자주 비효율적일 때가 있으며, 가격은 심리적 요소에 영향을 받는다.

5. 나의 문제의식 (초기 주장의 방향)

효율적 시장 가설과 행동재무학은 서로 대립하는 위치에 있는 것처럼 보이며, 같은 현상에 대해서도 서로 다른 해석을 내놓는 경우가 많다. 그러나 한편으로는 서로가 서로의 부족한 부분을 채워줄 수 있을 것으로 보이기도 한다. 따라서 나는 시장을 단순히 ‘대체로 효율적이다’나 ‘자주 비효율성을 보인다’로 설명하기보다는, 두 이론을 잘 조합하여 장-단기 등의 조건 하에서 어떤 점이 효율적이고 어떤 점이 비효율적인지를 나누어 제시할 필요가 있다고 생각한다.

6. 참고문헌

  • Fama, E. F. (1970). Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work. The Journal of Finance (New York), 25(2), 383.
  • De BONDT, W. F. M., & Thaler, R. (1985). Does the Stock Market Overreact? The Journal of Finance, 40(3), 793–805.

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